Đột phá tư duy trong hoạt động cổ phần hóa, thoái vốn doanh nghiệp nhà nước

Cổ phần hóa, thoái vốn doanh nghiệp Nhà nước đang bước vào giai đoạn đổi tư duy. Ảnh ST.

Các thay đổi tại Nghị định số 57/2026/NĐ-CP, Nghị định 366/2025/NĐ-CP và định hướng sửa Luật Quản lý, sử dụng vốn Nhà nước cho thấy trọng tâm điều hành đang dịch chuyển khỏi mục tiêu “giữ vốn an toàn bằng thủ tục” để tiến gần hơn tới yêu cầu nâng hiệu quả vận động của dòng vốn trong nền kinh tế.

Điểm nghẽn của cổ phần hóa, thoái vốn doanh nghiệp Nhà nước nằm ở đâu?

Sau giai đoạn cao điểm 2016–2018 với các thương vụ lớn như Sabeco, PV Power hay BSR, tiến trình cổ phần hóa doanh nghiệp Nhà nước bắt đầu chậm lại rõ rệt. Trong nhiều năm, câu chuyện thường được nhắc tới là vướng đất đai, khó định giá doanh nghiệp hay thiếu đồng bộ pháp lý. Nhưng nếu nhìn sâu hơn, điểm nghẽn lớn nhất lại nằm ở cách hệ thống quản lý vốn Nhà nước vận hành suốt một thời gian dài.

Nghị quyết số 12-NQ/TW năm 2017 từng đặt mục tiêu cơ cấu lại khu vực doanh nghiệp Nhà nước theo hướng tập trung hơn, giảm sở hữu tại những lĩnh vực Nhà nước không cần nắm giữ và nâng hiệu quả sử dụng vốn. Sau đó, Quyết định số 360/QĐ-TTg tiếp tục đưa ra kế hoạch sắp xếp, cổ phần hóa và thoái vốn DNNN giai đoạn 2021–2025.

Nhưng từ sau giai đoạn cao điểm 2016–2018, tiến độ cổ phần hóa và thoái vốn bắt đầu chậm lại đáng kể so với mục tiêu đề ra trong các kế hoạch cơ cấu lại doanh nghiệp Nhà nước giai đoạn 2021–2025.

Thực tế triển khai cho thấy số lượng doanh nghiệp hoàn tất cổ phần hóa vẫn khá hạn chế so với kế hoạch ban đầu, trong khi nhiều thương vụ thoái vốn cũng kéo dài hơn dự kiến.

Nhiều doanh nghiệp hoàn tất xác định giá trị khi chu kỳ thuận lợi của thị trường đã đi qua. Có trường hợp hồ sơ kéo dài nhiều năm chỉ vì phải xác định lại giá trị tài sản hoặc rà soát lại phương án sử dụng đất sau biến động thị trường. Tổng Công ty Cảng hàng không Việt Nam (ACV) cũng từng mất nhiều năm xử lý các vấn đề liên quan tới tài sản khu bay trước khi hoàn tất quá trình cổ phần hóa niêm yết cổ phiếu lên Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HoSE). Trong không ít trường hợp, quá trình cổ phần hóa càng kéo dài, hiệu quả kinh tế của thương vụ càng giảm.

Nhiều năm qua, hệ thống quản lý vốn Nhà nước gần như được vận hành theo một ưu tiên lớn nhất: tránh thất thoát tài sản công.

Sau giai đoạn thanh tra, kiểm toán mạnh ở lĩnh vực đất đai và tài sản công, khâu xác định giá trị doanh nghiệp trở thành phần nhạy cảm nhất của cổ phần hóa. Chỉ cần xuất hiện khác biệt trong phương án sử dụng đất hoặc cách xác định giá đất sau cổ phần hóa, toàn bộ hồ sơ có thể phải rà soát lại từ đầu.

Vì vậy, một quyết định đầu tư hoặc thoái vốn thường phải đi qua nhiều tầng phê duyệt, trong khi việc định giá tài sản luôn được đặt trong trạng thái “an toàn tối đa”. Đổi lại, tốc độ xử lý hồ sơ ngày càng chậm hơn. Một thương vụ càng liên quan nhiều tới đất đai hoặc tài sản lớn, áp lực rà soát càng tăng.

Không ít doanh nghiệp vì thế bỏ lỡ giai đoạn thuận lợi để IPO hoặc thu hút nhà đầu tư chiến lược. Khi vốn Nhà nước tiếp tục nằm ở những lĩnh vực khu vực tư nhân đã có thể tham gia hiệu quả hơn, tốc độ tái phân bổ nguồn lực của nền kinh tế cũng chậm theo.

Trong bối cảnh nhu cầu vốn của nền kinh tế ngày càng lớn, chi phí của dòng vốn chậm luân chuyển bắt đầu trở thành áp lực không nhỏ với hệ thống quản lý vốn Nhà nước.

Tư duy quản lý vốn Nhà nước đang thay đổi ra sao?

Những thay đổi gần đây trong chính sách quản lý vốn Nhà nước xuất hiện trong bối cảnh mô hình tiền kiểm kéo dài nhiều năm bắt đầu bộc lộ giới hạn.

Nghị định số 57/2026/NĐ-CP đáng chú ý không phải ở vài thay đổi kỹ thuật pháp lý, mà ở cách tiếp cận quản lý vốn đang dịch chuyển theo hướng tăng quyền chủ động cho doanh nghiệp và cơ quan đại diện vốn.

Một trong những thay đổi lớn là mở rộng phân cấp và chuyển dần từ tiền kiểm sang hậu kiểm ở một số khâu đầu tư và quản lý vốn.

Các thay đổi này cho thấy vốn Nhà nước không còn chỉ được nhìn dưới góc độ bảo toàn tài sản, mà bắt đầu được đặt trong yêu cầu luân chuyển và tạo hiệu quả đầu tư cao hơn.

Cách tiếp cận này cũng xuất hiện khá rõ trong Nghị định số 366/2025/NĐ-CP khi tiêu chí đánh giá doanh nghiệp Nhà nước bắt đầu dịch chuyển khỏi nhóm chỉ tiêu tuân thủ sang hiệu quả sử dụng vốn, hiệu quả đầu tư và năng suất lao động.

Bộ máy điều hành doanh nghiệp Nhà nước vì thế không còn chỉ chịu áp lực “không vi phạm”, mà bắt đầu bị đặt vào yêu cầu nâng hiệu quả sử dụng vốn.

Vai trò của các tổ chức đại diện vốn như Tổng Công ty Đầu tư và Kinh doanh vốn Nhà nước (SCIC) hay Công ty Đầu tư Tài chính Nhà nước TP Hồ Chí Minh (HFIC) cũng đang thay đổi đáng kể. Trong nhiều năm, các đơn vị này chủ yếu thực hiện vai trò nắm giữ vốn. Nhưng với định hướng sửa đổi Luật Quản lý, sử dụng vốn Nhà nước đầu tư vào sản xuất kinh doanh tại doanh nghiệp hiện nay, mô hình vận hành đang được kéo gần hơn với tư duy của một nhà đầu tư vốn chuyên nghiệp, có khả năng tái cơ cấu danh mục, lựa chọn thời điểm thoái vốn và phân bổ vốn theo chiến lược dài hạn.

Điểm đáng chú ý là các thay đổi gần đây không còn chỉ xoay quanh câu chuyện cổ phần hóa hay thoái vốn. Điều đang dịch chuyển là cách cơ quan điều hành nhìn về vai trò của vốn Nhà nước trong nền kinh tế.

Nếu trước đây ưu tiên lớn nhất là tránh thất thoát tài sản công, thì áp lực hiện nay bắt đầu chuyển sang nâng hiệu quả sử dụng vốn và tốc độ luân chuyển của dòng vốn đầu tư. Đây cũng là lý do mô hình quản lý vốn Nhà nước dần xuất hiện nhiều yếu tố gần với tư duy quản trị đầu tư hơn so với cách tiếp cận hành chính trước đây.

Khi vốn Nhà nước bắt đầu chịu áp lực vận động

Những thay đổi trong cách quản lý vốn Nhà nước sẽ tạo ra áp lực rất khác lên khu vực doanh nghiệp Nhà nước trong thời gian tới.

Nhiều năm qua, ưu tiên lớn nhất của không ít doanh nghiệp vẫn là bảo toàn vốn và hạn chế rủi ro thủ tục. Nhưng khi hiệu quả sử dụng vốn bắt đầu được đặt nặng hơn, bộ máy điều hành doanh nghiệp Nhà nước cũng sẽ phải chịu sức ép lớn hơn về tốc độ luân chuyển vốn và khả năng tạo hiệu quả đầu tư.

Điều này đặc biệt rõ trong bối cảnh một phần vốn Nhà nước vẫn đang nằm ở những lĩnh vực khu vực tư nhân đã có thể tham gia hiệu quả hơn. Trong khi đó, nhu cầu vốn cho hạ tầng, chuyển đổi năng lượng và công nghệ ngày càng lớn khiến yêu cầu tái phân bổ nguồn lực trở nên rõ rệt hơn so với trước đây.

Vai trò của Tổng Công ty Đầu tư và Kinh doanh vốn Nhà nước (SCIC) hay Công ty Đầu tư Tài chính Nhà nước TP Hồ Chí Minh (HFIC) vì thế cũng đang thay đổi. Nếu trước đây các tổ chức này chủ yếu thực hiện chức năng nắm giữ vốn, thì áp lực hiện nay bắt đầu nghiêng nhiều hơn về hiệu quả đầu tư, cơ cấu danh mục và khả năng lựa chọn thời điểm thoái vốn phù hợp.

Nếu tiến độ xử lý được cải thiện, khả năng xuất hiện thêm các thương vụ IPO và thoái vốn quy mô lớn cũng có thể mở rộng hơn so với vài năm gần đây.

Dĩ nhiên, việc mở rộng phân cấp và tăng quyền chủ động cũng đi kèm áp lực lớn hơn về giám sát và trách nhiệm giải trình, đặc biệt với các thương vụ liên quan đến đất đai và tài sản công quy mô lớn.

Sau nhiều năm vận hành theo logic ưu tiên tuyệt đối việc tránh thất thoát, hệ thống quản lý vốn Nhà nước đang đứng trước yêu cầu phải thay đổi. Bởi trong một nền kinh tế cần lượng vốn ngày càng lớn cho hạ tầng, công nghệ và chuyển đổi năng lượng, chi phí của dòng vốn chậm luân chuyển có thể trở nên đắt đỏ không kém phần rủi ro mà cơ chế cũ từng cố gắng triệt tiêu.