| |
| Thị trường vẫn đang định giá bất động sản bằng lăng kính của chu kỳ cũ. Ảnh Internet. |
Định giá hiện tại: Thị trường vẫn nhìn bất động sản bằng ký ức cũ
Sau cú điều chỉnh sâu giai đoạn 2022–2023, cổ phiếu bất động sản bước vào năm 2025 trong trạng thái dè dặt kéo dài. Nhiều mã vẫn giao dịch dưới giá trị sổ sách, phản ánh mức chiết khấu đáng kể so với giá trị tài sản ròng. Tuy nhiên, điều đáng chú ý không nằm ở mức chiết khấu, mà ở nguyên nhân của sự thận trọng đó.
Theo phân tích của Mirae Asset Research, mặt bằng định giá thấp hiện nay chủ yếu phản ánh những rủi ro từng bộc lộ rõ trong chu kỳ trước, bao gồm pháp lý dự án kéo dài, thanh khoản thị trường suy giảm và áp lực đòn bẩy tài chính khiến lợi nhuận doanh nghiệp niêm yết bị gián đoạn trong nhiều kỳ. Những yếu tố này đã hình thành một “ký ức rủi ro” còn in đậm trong cách thị trường nhìn nhận nhóm cổ phiếu bất động sản.
Tuy nhiên, từ cuối năm 2024 sang 2025, các điều kiện nền tảng bắt đầu dịch chuyển theo hướng khác. Mặt bằng lãi suất hạ nhiệt, tín dụng dần ổn định và tiến trình tháo gỡ pháp lý được thúc đẩy đã tạo ra những thay đổi mang tính cấu trúc trong hoạt động của doanh nghiệp. Đặc biệt, nguồn cung – yếu tố từng bị nén trong thời gian dài – đang bắt đầu quay trở lại từ cuối năm 2025, nhất là tại các doanh nghiệp sở hữu quỹ đất sạch và pháp lý tương đối hoàn chỉnh.
Trong bối cảnh đó, sự “lệch pha” giữa định giá cổ phiếu và triển vọng trung hạn ngày càng rõ. Thị trường vẫn đang định giá bất động sản bằng lăng kính của chu kỳ cũ, trong khi những tín hiệu đầu tiên của chu kỳ mới đã xuất hiện.
Chu kỳ lợi nhuận 2026–2027: Khi định giá buộc phải đối diện với con số
Nếu giai đoạn 2023–2024 là thời kỳ thị trường vận động chủ yếu dựa trên kỳ vọng phục hồi, thì giai đoạn 2026–2027 sẽ là thời điểm những kỳ vọng này buộc phải được kiểm chứng bằng kết quả kinh doanh. Với cổ phiếu bất động sản, đây là ranh giới quan trọng giữa “câu chuyện” và “con số”.
Các dự án mở bán từ cuối năm 2025 sẽ bắt đầu bước vào chu kỳ ghi nhận doanh thu và lợi nhuận rõ ràng hơn trong hai năm sau đó. Khi tiến độ bán hàng, bàn giao và dòng tiền được phản ánh trực tiếp trên báo cáo tài chính, định giá cổ phiếu không còn là sản phẩm của tâm lý, mà trở thành bài toán so sánh giữa khả năng tạo lợi nhuận thực và mức giá mà thị trường đang trả.
Theo Mirae Asset Research, điểm khác biệt của chu kỳ lợi nhuận sắp tới nằm ở chất lượng tăng trưởng, thay vì tốc độ. Sau giai đoạn tái cơ cấu sâu, nhiều doanh nghiệp bất động sản đã buộc phải thu hẹp đầu tư dàn trải, tập trung vào các dự án có pháp lý hoàn chỉnh, tiến độ triển khai khả thi và khả năng tiêu thụ thực. Lợi nhuận vì thế gắn chặt hơn với dòng tiền bán hàng, thay vì dựa nhiều vào đòn bẩy tài chính như trước.
Ở góc độ thị trường vốn, sự cải thiện về chất lượng lợi nhuận mang ý nghĩa quan trọng hơn tăng trưởng ngắn hạn. Khi lợi nhuận được hình thành từ dòng tiền bán hàng thực, mức độ biến động trong kết quả kinh doanh sẽ giảm dần, qua đó giúp nhà đầu tư có cơ sở định giá ổn định hơn. Đây cũng là điều kiện cần để cổ phiếu bất động sản từng bước thoát khỏi trạng thái bị chiết khấu kéo dài do rủi ro chu kỳ.
Chính sự thay đổi này tạo áp lực ngược lên định giá. Khi lợi nhuận bắt đầu quay lại nhưng giá cổ phiếu vẫn đứng yên, độ “lệch pha” giữa thị trường vốn và thị trường bất động sản sẽ ngày càng lớn. Đến một thời điểm nhất định, định giá buộc phải điều chỉnh, hoặc thông qua sự cải thiện của giá cổ phiếu, hoặc thông qua việc điều chỉnh lại kỳ vọng nếu lợi nhuận không đạt như dự kiến.
Vì sao thị trường sẽ không “định giá lại sớm”?
Dù triển vọng lợi nhuận đang được cải thiện, điều đó không đồng nghĩa cổ phiếu bất động sản sẽ được thị trường định giá lại ngay lập tức. Theo cách nhìn của Mirae Asset Research, sự thận trọng hiện nay mang tính chủ động, phản ánh sự thay đổi trong hành vi của nhà đầu tư sau chu kỳ biến động mạnh trước đó.
| Thị trường bất động sản có thể dần hồi phục theo chu kỳ, nhưng định giá cổ phiếu chỉ thực sự thay đổi khi lợi nhuận không còn dừng ở kỳ vọng, mà được phản ánh bằng kết quả cụ thể.” |
Thực tế cho thấy, thị trường đã chuyển từ trạng thái sẵn sàng “đi trước kỳ vọng” sang xu hướng “đi sau kiểm chứng”. Định giá vì vậy không còn phản ứng nhanh với thông tin mở bán hay kế hoạch dự án, mà chờ đợi các tín hiệu cụ thể từ dòng tiền và lợi nhuận. Cách tiếp cận này khiến quá trình tái định giá diễn ra chậm hơn, nhưng bền vững hơn.
Bên cạnh đó, chu kỳ bất động sản mới vẫn đang ở giai đoạn đầu. Phần lớn dự án còn trong quá trình mở bán, trong khi dòng tiền và lợi nhuận cần thêm thời gian để hiện thực hóa đầy đủ trên báo cáo tài chính. Khi chưa có đủ dữ liệu để kiểm chứng, thị trường có xu hướng “giữ giá” thay vì trả trước kỳ vọng.
Đồng thời, sự phân hóa trong định giá sẽ diễn ra sâu hơn. Thị trường sẽ không “định giá lại” cả ngành cùng lúc, mà chỉ phản ứng với những doanh nghiệp chứng minh được năng lực triển khai và khả năng tạo lợi nhuận đúng tiến độ. Những cổ phiếu có dự án đang hoặc sắp mở bán, dòng tiền có thể dự báo sẽ dần được nhìn nhận khác theo thời gian; trong khi các doanh nghiệp còn vướng pháp lý hoặc phụ thuộc lớn vào đòn bẩy tài chính có thể tiếp tục bị chiết khấu, ngay cả khi bức tranh chung của thị trường bất động sản sáng lên.
Trong chu kỳ 2026–2027, vì thế, định giá không còn là thước đo mặt bằng của toàn ngành, mà trở thành công cụ sàng lọc ngày càng rõ nét. Thị trường không trả giá cho sự chờ đợi kéo dài, mà trả giá cho bằng chứng lợi nhuận đã được kiểm chứng.
