Nâng hạng, “Đông Xuân khoán” và bài toán định giá

Toàn cảnh Tọa đàm “30 năm ngành chứng khoán Việt Nam: Động lực mới - Vị thế mới - Sức bật mới”.

Bốn động lực cho chu kỳ tăng trưởng mới

Ngày 21/10/2026, tại trụ sở Tạp chí Kinh tế - Tài chính (Bộ Tài chính), Tọa đàm “30 năm ngành chứng khoán Việt Nam: Động lực mới - Vị thế mới - Sức bật mới” đã diễn ra, nhìn lại 3 thập kỷ phát triển và thảo luận về động lực của thị trường sau khi FTSE Russell chính thức nâng hạng Việt Nam lên nhóm thị trường mới nổi thứ cấp.

Tại phiên thảo luận, ông Đinh Ngọc Dũng, Chủ tịch HĐQT kiêm Tổng giám đốc Bảo Tín Capital, nhận định thị trường chứng khoán Việt Nam đang bước vào chu kỳ đầu tư mới, với đặc điểm nổi bật là tăng trưởng mạnh mẽ cả về chất lẫn lượng.

Theo ông Dũng, về lượng, quy mô thị trường đã lớn lên vượt bậc: vốn hóa thị trường cổ phiếu tăng từ khoảng 1% GDP (năm 2000) lên 82,6% GDP (năm 2025). Về chất, việc FTSE Russell nâng hạng Việt Nam cùng với hạ tầng và khung pháp lý ngày càng hoàn thiện, như hệ thống KRX và cơ chế giao dịch không cần ký quỹ trước, đã đưa thị trường tiến gần hơn đến các chuẩn mực quốc tế.

Ông Đinh Ngọc Dũng, Chủ tịch HĐQT kiêm Tổng giám đốc Bảo Tín Capital.

Ông Dũng cho rằng bốn động lực của chu kỳ mới không độc lập mà hình thành đồng thời, và có thể chia thành hai nhóm. Nhóm nền tảng cơ bản gồm tăng trưởng kinh tế hai chữ số và tăng trưởng lợi nhuận doanh nghiệp. Nhóm dòng vốn gồm nâng hạng và hội nhập, cùng dòng tiền nội ổn định làm trụ đỡ chính cho thị trường. Lợi nhuận tạo ra giá trị cho cổ phiếu, còn dòng vốn quyết định thị trường có đủ lực để ghi nhận giá trị đó hay không.

Theo Cục Thống kê, GDP quý III/2026 ước tăng 9,95%, cao hơn quý I (8,15%) và quý II (8,81%), đưa mức tăng 9 tháng lên 9,01%. Đà tăng trưởng đã phản ánh vào doanh nghiệp: 403/404 doanh nghiệp trên HOSE công bố báo cáo quý II với tổng lợi nhuận sau thuế đạt 217.020 tỷ đồng, tăng 47,5% so với cùng kỳ. Trong đó, nhóm phi tài chính tăng 71,3%, nhóm tài chính tăng 25,8%.

Vấn đề, theo ông Dũng, là mức tăng này đến từ đâu. Tính toán từ số liệu của Bảo Tín Capital cho thấy Top 5 Doanh nghiệp có lợi nhuận sau thuế cao nhất bao gồm VHM, VIC, VCB, CTG và VPB đã chiếm 35% tổng lợi nhuận sau thuế toàn sàn HOSE, tương đương hơn 75 nghìn tỷ đồng. Bức tranh vì thế tích cực nhưng còn tập trung, và nhà đầu tư cần phân biệt lợi nhuận tăng từ hoạt động kinh doanh cốt lõi với mức tăng do nền so sánh cùng kỳ thấp.

Theo ông Dũng, dòng vốn nội địa là nền tảng giữ nhịp thị trường trong thời gian qua, dòng vốn quốc tế sẽ là biến số trong thời gian tới.

Lợi nhuận chỉ chuyển thành giá khi có dòng vốn hấp thụ. Bảo Tín Capital ước tính vốn thụ động từ nâng hạng khoảng 1,5 tỷ USD, gần với ước tính của SSI Research (khoảng 1,67 tỷ USD). Tuy nhiên, việc đưa Việt Nam vào bộ chỉ số được chia làm bốn đợt từ 9/2026 đến 9/2027 (10%, 20%, 35%, 35%), nên dòng vốn này sẽ nâng đỡ thị trường qua nhiều quý thay vì tạo cú hích tức thời. VN-Index đóng cửa phiên 23/9 ở 1.801,65 điểm, thấp hơn khoảng 6,5% so với đỉnh tháng 5, cho thấy phần nào kỳ vọng đã được phản ánh trước.

Bù lại, dòng vốn nội là nền móng. “Dòng vốn nội địa là nền tảng giữ nhịp thị trường trong thời gian qua, dòng vốn quốc tế sẽ là biến số trong thời gian tới, một khi đảo chiều theo đúng kỳ vọng sẽ là động lực thúc đẩy thị trường bùng nổ”, ông Dũng nhận định. Dù khối ngoại bán ròng kéo dài, thanh khoản thị trường vẫn được duy trì nhờ khoảng 2 triệu tài khoản mở mới trong 8 tháng, nâng tỷ lệ dân số có tài khoản chứng khoán lên khoảng 14%. Dư địa còn rộng khi cổ phiếu mới chiếm khoảng 4% tài sản của nhà đầu tư cá nhân, trong khi bất động sản, tiết kiệm và vàng chiếm khoảng 87%. Song theo ông Dũng, sự dịch chuyển quy mô lớn giữa các kênh cần thêm thời gian và tín hiệu xác nhận.

Định giá và cơ hội giải ngân trong mùa “Đông Xuân khoán”

Với lợi nhuận đang tăng và dòng vốn đang hình thành, định giá đã phản ánh đến đâu? Theo số liệu được ông Dũng dẫn, phiên 2/10/2026, P/E của VN-Index là 12,10 lần, thấp hơn khoảng 8% so với mức trung bình 5 năm (13,2 lần). Nếu loại nhóm VinGroup, P/E còn 10,47 lần. Quy đổi, tỷ suất sinh lời trên giá khoảng 8,3% (khoảng 9,6% khi loại nhóm VIN), cao hơn mức lãi suất tiền gửi 12 tháng khoảng 5,9%.

Bảo Tín Capital kiên định triết lý đầu tư giá trị: Chọn doanh nghiệp xuất sắc, mua khi giá thấp hơn giá trị nội tại và giữ biên an toàn đủ lớn.

Tuy vậy, CPI bình quân 9 tháng tăng 4,52% và nhu cầu tín dụng lớn khiến lãi suất khó giảm sâu, hạn chế dư địa mở rộng P/E. Vì vậy, theo ông Dũng, lợi nhuận mới là động lực chính của giá cổ phiếu, còn định giá đóng vai trò biên an toàn cao, khi cổ phiếu nén càng chặt thì cơ hội để bật tăng để trở về tiệm cận với giá trị sẽ càng lớn.

Yếu tố mùa vụ củng cố thêm kỳ vọng này. Thống kê của Bảo Tín Capital cho thấy quy luật “Đông Xuân khoán” (đỉnh quý I vượt đáy quý IV trước đó) đúng trong 16/16 mùa, từ 2010-2011 đến 2025-2026, với mức tăng bình quân khoảng 20,7%. “Các yếu tố về tăng trưởng kinh tế vĩ mô, kết quả kinh doanh tích cực của các doanh nghiệp niêm yết, và kỳ vọng dòng tiền hồi sinh cho phép kỳ vọng quy luật Đông Xuân Khoán tiếp diễn trong vụ mùa 2026 - 2027”, ông Dũng lưu ý. Ông cũng nhấn mạnh đây là biên độ tối đa giữa đáy và đỉnh, không phải lợi nhuận thực nhận (dao động từ 3,2% đến 47,2%), và đáy quý IV năm nay chưa được xác lập.

Về phương pháp, Bảo Tín Capital kiên định triết lý đầu tư giá trị: chọn doanh nghiệp xuất sắc, mua khi giá thấp hơn giá trị nội tại và giữ biên an toàn đủ lớn. Vốn được giải ngân từng phần theo chiến thuật mua thăm dò, chỉ khi cổ phiếu tăng thì mới tiến hành chiến thuật mua song mã, và chỉ trung bình giá xuống khi giá trị nội tại không đổi. Đồng thời, thực hiện chốt lời theo chiến thuật bán kéo pháo hay chiến thuật bán giữ trận địa tổng tại các ngưỡng quan trọng như 10%, 20%, 30%. Nguyên tắc cốt lõi, theo ông Dũng, là khi luận điểm giá trị được giữ vững, thậm chí củng cố thêm thì thị trường giá hạ là bạn, khi đó giảm giá chính là cơ hội để mua thêm cổ phiếu giá trị.

Từ đó, Chủ tịch Bảo Tín Capital nhận định thị trường đang trong giai đoạn tích lũy, nhiều nhóm cổ phiếu có định giá hấp dẫn, mở ra cơ hội giải ngân chọn lọc, hưởng lợi từ cả tăng trưởng cơ bản của doanh nghiệp lẫn dòng vốn quốc tế.