 |
Bức tranh thị trường đến cuối 2025 đang cho thấy cấu trúc phân tầng rõ rệt, khi thanh khoản cải thiện theo chu kỳ nhưng dòng tiền không còn lan tỏa rộng như giai đoạn phục hồi sau dịch. Những tín hiệu từ tín dụng, giá hàng hóa, tiêu dùng và thương mại toàn cầu đang đặt nền để thị trường bước vào năm 2026 với một chu kỳ mới – phân hoá sâu và đòi hỏi sự chọn lọc cao hơn từ phía nhà đầu tư.
Bức tranh thị trường năm 2025 đang cho thấy nhiều chuyển động mang tính bản lề, khi các chỉ báo vĩ mô, dòng vốn và nền lợi nhuận của doanh nghiệp dần xác lập một trạng thái mới. Quan sát từ quý III đến nay, thị trường đã rời khỏi giai đoạn “hồi phục lan tỏa” để bước sang một quỹ đạo phân hoá rõ nét hơn. Thanh khoản cải thiện theo từng nhịp nhưng không còn đồng đều như giai đoạn 2023–2024; dòng tiền trở nên thận trọng, xoay vòng giữa từng nhóm ngành và ưu tiên các doanh nghiệp có nền tảng bền vững.
Một trong những biến số quan trọng định hình chu kỳ 2026 là mặt bằng lãi suất. Sau nhịp điều chỉnh trong nửa đầu năm, lãi suất huy động và cho vay đã đi vào vùng cân bằng mới – không còn thấp như giai đoạn kích thích hậu dịch, nhưng cũng chưa trở lại vùng đỉnh 2022. Mức lãi suất “bình thường mới” giúp doanh nghiệp dự phóng chi phí vốn dễ hơn, đồng thời mở dư địa cho tín dụng phục hồi theo hướng chất lượng hơn. Đến cuối quý III, tín dụng toàn hệ thống duy trì tốc độ tăng ổn định; sự phân hoá về tăng trưởng giữa các ngân hàng phản ánh quá trình tái cơ cấu danh mục cho vay theo mức độ rủi ro.
Tỷ giá – điểm nóng của nửa đầu năm – dù đã hạ nhiệt nhưng vẫn là yếu tố cần theo dõi sát trước biến động đồng USD và bối cảnh địa chính trị. Các doanh nghiệp vay ngoại tệ hoặc nhập khẩu nguyên liệu chịu ảnh hưởng trực tiếp từ diễn biến tỷ giá năm 2025, và áp lực này có thể kéo dài sang 2026, đặc biệt ở các ngành phụ thuộc nhiều vào hàng hoá nhập khẩu hoặc có dư nợ ngoại tệ lớn.
Thương mại toàn cầu cũng dần hồi phục sau giai đoạn suy giảm mạnh. Đơn hàng tại các ngành xuất khẩu chủ lực như thủy sản, gỗ đá, hàng tiêu dùng tăng trở lại từ quý III; ngành logistics bắt đầu ghi nhận sản lượng hàng hóa cải thiện, phản ánh sự dịch chuyển chuỗi cung ứng và nhu cầu vận chuyển gia tăng. Đây là những tín hiệu quan trọng cho các nhóm ngành hướng xuất khẩu khi nhìn về năm 2026.
Ở chiều ngược lại, bất động sản – tâm điểm của thị trường những năm gần đây – vẫn trong quá trình điều chỉnh và thanh lọc. Dòng tiền hộ gia đình chưa hoàn toàn phục hồi, trong khi quá trình tháo gỡ pháp lý và tái cấu trúc tài chính tại nhiều doanh nghiệp tiếp tục diễn ra. Tuy vậy, các dự án có pháp lý hoàn chỉnh và sản phẩm bám sát nhu cầu ở thực cho thấy dấu hiệu tạo đáy, giúp thị trường dần tìm được điểm cân bằng mới. Đây sẽ là yếu tố quyết định tốc độ phục hồi của các ngành liên quan như thép, vật liệu xây dựng và xây dựng – hạ tầng trong năm 2026.
Trong bối cảnh định giá không còn quá thấp, kỳ vọng lợi nhuận 2026 lại xuất hiện sự phân tầng rõ rệt. Những gì đã diễn ra trong năm nay cho thấy 2026 sẽ là chu kỳ không dành cho sự lan toả rộng, mà là chu kỳ của sự chọn lọc – khi mỗi nhóm ngành vận động theo nhịp riêng, phụ thuộc vào sức khỏe tài chính, mô hình kinh doanh và mức độ tương thích với bối cảnh chính sách.
Các dữ liệu cập nhật từ BSC Research cho thấy, ngành ngân hàng bước qua năm 2025 với trạng thái “tái định vị”, khi tăng trưởng tín dụng, mặt bằng lãi suất, áp lực tỷ giá và yêu cầu nâng chuẩn vốn cùng lúc tạo nên một chu kỳ phân hoá mạnh mẽ hơn cho năm 2026.
Trong năm 2025, tăng trưởng tín dụng duy trì mức cao – khoảng 20% YoY cuối quý III – và được dự báo ổn định quanh 18–20% cho cả năm. Tuy nhiên, sự phân bổ lại dòng vốn trong nền kinh tế khiến tốc độ tăng đồng đều giữa các ngân hàng không còn. Nhóm ngân hàng lớn với hệ sinh thái rộng, tập khách hàng bán lẻ mạnh, chất lượng tài sản tốt tiếp tục giữ nhịp tăng trưởng cao hơn trung bình ngành. Ngược lại, những ngân hàng nhỏ, cho vay bất động sản nhiều hoặc chịu áp lực thanh khoản phải siết chặt giải ngân và tái thẩm định tài sản bảo đảm.
Biên lãi ròng (NIM) bước vào giai đoạn tạo đáy mới trong năm 2025. Chi phí huy động tăng theo áp lực tỷ giá và lạm phát, đặc biệt ở kỳ hạn trung dài, kéo NIM về trạng thái đi ngang. Sự phân hoá diễn ra rõ rệt: ngân hàng có CASA cao, số hóa mạnh, cơ cấu huy động ổn định giữ được NIM; trong khi nhóm phụ thuộc vào huy động lãi suất cao đối mặt với việc biên lợi nhuận bị thu hẹp. Theo BSC, NIM sẽ chỉ cải thiện khi mặt bằng lãi suất ổn định trở lại và áp lực tỷ giá giảm từ nửa cuối 2026.
Yếu tố then chốt của chu kỳ 2026 là chất lượng tài sản. Dữ liệu cho thấy, nợ xấu nội bảng hạ nhiệt từ quý II–III/2025; tỷ lệ bao phủ nợ xấu tăng; và phần lớn dư nợ trái phiếu doanh nghiệp đã được trích lập đáng kể. Đây là nền tảng quan trọng để giảm rủi ro tín dụng và củng cố khả năng chống chịu của hệ thống. Cùng lúc, tốc độ xử lý tài sản bảo đảm và việc tái cơ cấu khoản vay theo các quy định mới giúp danh mục tín dụng của nhiều ngân hàng sạch hơn.
Thu nhập ngoài lãi tiếp tục trở thành động lực lợi nhuận. Mảng bancassurance phục hồi; hoạt động thanh toán, chuyển khoản và tiêu dùng không tiền mặt tăng tốc; dịch vụ quản lý tài sản cá nhân mở rộng ở nhóm ngân hàng đầu ngành. Bối cảnh lãi suất không còn mang tính thúc đẩy mạnh khiến các nguồn thu dịch vụ đóng vai trò then chốt trong việc duy trì kết quả kinh doanh.
Áp lực tỷ giá và biến động USD/VND trong 2025 cũng là phép thử đối với thanh khoản hệ thống. Nhóm ngân hàng có vị thế ngoại tệ mạnh, quản trị rủi ro tốt và nguồn vốn ngoại ổn định hưởng lợi trong giai đoạn này. Theo BSC, dòng vốn ngoại vẫn đang ưu tiên các ngân hàng có chuẩn Basel III, tỷ lệ CAR cao và minh bạch. Đây là lực đẩy giúp nhóm ngân hàng lớn mở rộng khoảng cách so với phần còn lại.
Bước sang năm 2026, yêu cầu tăng vốn – đặc biệt vốn cấp 1 – sẽ trở thành tâm điểm khi nền tảng tín dụng tiếp tục mở rộng và các tiêu chuẩn an toàn tiệm cận khu vực. Những ngân hàng có chiến lược tăng trưởng thận trọng, chất lượng tài sản tốt, tỷ lệ bao phủ nợ xấu cao và khả năng thu hút vốn ngoại sẽ giữ ưu thế. Ngược lại, các ngân hàng chưa giảm được rủi ro tín dụng, phụ thuộc vào mảng cho vay rủi ro hoặc chậm bổ sung vốn sẽ chịu áp lực rõ rệt về biên lợi nhuận.
Năm 2026 vì thế được xem là điểm xoay chu kỳ: không phải cuộc đua mở rộng tín dụng, mà là cuộc đua củng cố chất lượng tài sản, thanh khoản và năng lực quản trị rủi ro. Đây sẽ là yếu tố định vị vị thế của từng ngân hàng trong giai đoạn phân hoá mới.
Các tín hiệu năm 2025 cho thấy nhóm năng lượng – khí – điện bước vào cuối năm với nền lợi nhuận tương đối đặc thù, chịu ảnh hưởng từ hoàn nhập dự phòng, chênh lệch tỷ giá và mức nền thấp của một số phân khúc trong 2024. Điều này khiến việc đánh giá triển vọng 2026 phải tách bạch phần tăng trưởng cốt lõi khỏi các yếu tố nhất thời, tránh nhìn nhận quá lạc quan chỉ dựa trên con số lợi nhuận hiện tại.
Theo ghi nhận của BSC Research: nhóm khí, nhu cầu tiêu thụ của nhà máy điện và khu công nghiệp phục hồi rõ hơn từ quý II/2025, đi cùng với sự ổn định dần của sản xuất trong nước. Tuy nhiên, biến số then chốt đối với triển vọng 2026 là giá khí đầu vào, đặc biệt là LNG. Năm 2025 chứng kiến thị trường LNG quốc tế biến động mạnh dưới tác động của thời tiết cực đoan và căng thẳng thương mại, khiến chi phí đầu vào của doanh nghiệp phân phối khí vẫn duy trì độ nhạy cao. Các doanh nghiệp có tỷ trọng hợp đồng dài hạn lớn, công thức giá tương đối ổn định và cơ chế chia sẻ rủi ro hợp lý sẽ bước vào 2026 với nền lợi nhuận rõ ràng hơn, trong khi những đơn vị phụ thuộc nhiều vào LNG spot đối mặt với biên lợi nhuận biến động hơn.
Ngành điện, xét về triển vọng 2026, gần như phụ thuộc hoàn toàn vào khung chính sách. BSC Research cho biết, đến cuối 2025, tiến độ xử lý tài chính của EVN – đặc biệt liên quan thanh toán cho các dự án điện tái tạo – đã có chuyển biến tích cực nhưng chưa đạt kỳ vọng. Việc hoàn thiện cơ chế giá điện mới và các hướng dẫn chi tiết về thị trường điện cạnh tranh được xem là yếu tố quyết định cho câu chuyện lợi nhuận năm tới. Các nhà máy nhiệt điện khí, thủy điện có cấu trúc chi phí thấp và hợp đồng mua bán điện rõ ràng sẽ hưởng lợi trước; ngược lại, những dự án phụ thuộc nhiều vào đàm phán giá hoặc có suất đầu tư cao sẽ cần thêm thời gian để cải thiện dòng tiền.
Điện tái tạo tiếp tục là điểm gây chú ý trong suốt 2025. Một phần các dự án điện mặt trời, điện gió đã được tháo gỡ vướng mắc về cơ chế giá, nhưng tiến độ thanh toán và mức độ ổn định của dòng tiền vẫn là nút thắt. Triển vọng 2026 của phân khúc này vì vậy gắn rất chặt với khả năng hoàn tất đàm phán và ban hành các cơ chế vận hành mới. Nếu được xử lý quyết liệt trong nửa đầu năm, điện tái tạo có thể mở lại chu kỳ tăng trưởng sau thời gian dài gián đoạn.
Nhóm lọc hóa dầu đi qua năm 2025 trong trạng thái cân bằng hơn so với giai đoạn 2022–2023, khi biên crack spread trở lại vùng trung tính. Lợi nhuận vì thế có chất lượng “sạch” hơn, ít bị chi phối bởi các cú sốc bên ngoài, nhưng đồng thời triển vọng 2026 cũng thiên về xu hướng đi ngang, trừ khi cầu tiêu thụ và biên sản phẩm có sự thay đổi đáng kể.
Nhìn tổng thể, triển vọng năm 2026 của ngành năng lượng – khí – điện không phải bức tranh đồng màu. Đây là nhóm ngành phụ thuộc sâu vào chính sách và diễn biến giá thế giới, đòi hỏi nhà đầu tư phải theo sát các điểm rơi chính sách cuối 2025 – đầu 2026 cũng như xu hướng giá LNG và các sản phẩm năng lượng chủ chốt để định vị đúng cơ hội.
Những chuyển động của năm 2025 cho thấy bất động sản và các ngành liên quan đang bước vào một giai đoạn phục hồi mang tính “lọc sạch”, khi pháp lý, chi phí vốn, nhu cầu thật và dòng vốn đầu tư công cùng định hình lại quỹ đạo tăng trưởng hướng tới 2026. Theo BSC Research, đây là quá trình phân tầng sâu sắc: chỉ những phân khúc có nền tảng minh bạch, dòng tiền lành mạnh và gắn chặt với nhu cầu thực mới duy trì được đà hồi phục bền vững; trong khi các phân khúc vận hành dựa trên kỳ vọng hoặc đòn bẩy tài chính tiếp tục chịu sức ép.
Ở phân khúc nhà ở, dấu hiệu phục hồi rõ nhất tập trung tại nhóm trung cấp và vừa túi tiền – nơi nhu cầu thực chiếm ưu thế và mức độ nhạy cảm với biến động kinh tế thấp. Theo thống kê của BSC Research, từ quý II/2025, lượng giao dịch tăng trở lại trong bối cảnh tồn kho giảm và nhiều dự án có pháp lý hoàn chỉnh được tái khởi động. Tỷ lệ hấp thụ tại Hà Nội và TP. Hồ Chí Minh cải thiện đều theo tháng, trong khi phân khúc cao cấp chậm lại do nhu cầu đầu cơ suy yếu. Triển vọng 2026 vì vậy phụ thuộc lớn vào tốc độ hoàn thiện pháp lý và khả năng đưa nguồn cung mới ra thị trường – yếu tố được kỳ vọng thuận lợi hơn khi khung pháp lý mới được áp dụng đồng bộ.
Bất động sản thương mại vẫn duy trì trạng thái ổn định tích cực. Công suất thuê tại các trung tâm thương mại lớn duy trì ở vùng cao nhất ba năm, giá thuê tăng nhẹ theo quý nhờ du lịch quốc tế và tiêu dùng nội địa phục hồi. Văn phòng cho thuê tiếp tục ghi nhận mức lấp đầy tốt, đặc biệt tại khu trung tâm của hai đô thị lớn. Sự quay lại của các tập đoàn đa quốc gia và doanh nghiệp FDI – trong bối cảnh triển vọng kinh tế Việt Nam sáng lên – đang tạo lớp cầu chất lượng, giúp bất động sản thương mại giữ được độ bền ngay cả khi mặt bằng chi phí chung chưa giảm nhiều.
Trong bức tranh rộng của ngành, khu công nghiệp là điểm sáng rõ nhất. Theo BSC Research, diện tích cho thuê mới tăng ở cả hai miền, tỷ lệ lấp đầy tại các khu trọng điểm tiếp tục duy trì ở mức cao, còn giá thuê nhích nhẹ theo quý. Làn sóng dịch chuyển sản xuất và tái cấu trúc chuỗi cung ứng sau đại dịch củng cố nhu cầu thuê đất trong trung – dài hạn. Các tỉnh vệ tinh quanh Hà Nội và TP.HCM nổi lên như cực tăng trưởng mới nhờ quỹ đất lớn và chi phí cạnh tranh. Doanh nghiệp có quỹ đất sạch dài hạn, hạ tầng nội khu đồng bộ và tập khách hàng FDI ổn định đang bước vào 2026 với lợi thế rõ rệt.
Xây dựng – mắt xích then chốt nối bất động sản và hạ tầng – cũng duy trì quỹ đạo tích cực. Tiến độ giải ngân đầu tư công 2025 ở mức cao, giúp nhiều nhà thầu cải thiện backlog, đặc biệt tại các dự án lớn như cao tốc Bắc – Nam giai đoạn 2, Vành đai 3 TP.HCM, Vành đai 4 Hà Nội và sân bay Long Thành. Kế hoạch đầu tư công 2026–2030 mở ra nhu cầu thi công ổn định nhiều năm, dù biên lợi nhuận các nhà thầu vẫn chịu áp lực khi giá vật liệu neo cao và tiến độ thi công gấp rút. Lợi thế sẽ nghiêng về các nhà thầu có năng lực thi công mạnh, máy móc hiện đại và khả năng quản trị rủi ro dự án.
Về định giá, theo chuyên gia BSC Research , nhóm bất động sản đang giao dịch ở vùng chiết khấu sâu nhất nhiều năm so với trung bình 5 năm của P/E và P/B. Đây là cơ hội cho các doanh nghiệp có pháp lý minh bạch, sản phẩm đáp ứng nhu cầu thật và dòng tiền ổn định. Ngược lại, định giá thấp chưa đủ tạo điểm tựa cho doanh nghiệp phụ thuộc vốn vay, gặp vướng mắc pháp lý hoặc có lịch sử dòng tiền yếu.
Tổng thể, năm 2026 được đánh giá là giai đoạn phân hóa mạnh mẽ của nhóm bất động sản – xây dựng – khu công nghiệp. Doanh nghiệp có nền tảng tài chính vững, quỹ đất chất lượng và khả năng gắn với nhu cầu thật hoặc dòng vốn đầu tư công sẽ trở thành lực kéo chính của chu kỳ mới; trong khi nhóm dựa trên đòn bẩy hoặc tăng giá kỳ vọng tiếp tục phải đối mặt với nhiều phép thử hơn.
Triển vọng năm 2026 của các nhóm ngành xuất khẩu, logistics và bán lẻ đang hình thành một mặt bằng tăng trưởng mới, khi nhu cầu toàn cầu phục hồi có chọn lọc, chuỗi cung ứng dịch chuyển rõ hơn và tiêu dùng nội địa dần trở lại trạng thái bình thường. BSC Research ghi nhận nhiều ngành hàng xuất khẩu đã đi qua đáy trong năm 2024, chuyển sang giai đoạn tăng đơn hàng từ nửa cuối 2025, dù tốc độ từng ngành còn phân hóa.
Ở nhóm xuất khẩu, động lực chủ yếu đến từ sự giảm tồn kho tại Mỹ và châu Âu, giúp điện tử, dệt may, gỗ và một phần thủy sản phục hồi đơn hàng. Mỹ vẫn là thị trường dẫn dắt, trong khi ASEAN trở thành điểm tựa tăng trưởng khi thương mại nội khối mở rộng. Châu Âu hồi phục chậm hơn nhưng ổn định, còn Trung Quốc duy trì sức cầu thấp song mức độ rủi ro thương mại giảm khi quy định truy xuất nguồn gốc minh bạch hơn. Xu hướng dịch chuyển đơn hàng khỏi Trung Quốc và Ấn Độ tiếp tục trở thành cơ hội dài hạn cho doanh nghiệp Việt Nam, đặc biệt với dệt may và gỗ.
Một điểm then chốt là chính sách thuế mới của Mỹ đối với bốn nhóm: dệt may, gỗ, thủy sản và thép. Các doanh nghiệp có khả năng chứng minh nguồn gốc rõ ràng, tỷ lệ nội địa hóa cao và chuỗi sản xuất khép kín sẽ giảm nguy cơ bị rà soát và nâng được độ bền đơn hàng trong 2026. BSC nhấn mạnh rằng đây là vòng “sàng lọc” mạnh nhất của xuất khẩu trong nhiều năm: chỉ những doanh nghiệp có tiêu chuẩn quản trị chuỗi cung ứng tốt mới thực sự nắm được cơ hội từ dịch chuyển thương mại.
Tác động phục hồi của xuất khẩu lan tỏa trực tiếp sang logistics. Khối cảng biển là điểm sáng rõ nhất khi sản lượng container qua các cảng Bắc – Nam tăng liên tục theo tháng. Cảng nước sâu hưởng lợi mạnh từ dòng vốn FDI và nhu cầu vận chuyển hàng trung – dài hạn. Đồng thời, giá cước quốc tế hạ nhiệt sau biến động 2024–2025 giúp doanh nghiệp vận tải biển cải thiện biên lợi nhuận, đặc biệt nhóm tuyến dài. Tuy vậy, vận tải nội địa vẫn đối mặt với nhu cầu hàng rời chưa bùng nổ, đòi hỏi doanh nghiệp duy trì kỷ luật chi phí và tái cơ cấu đội tàu.
Lợi thế trong 2026 thuộc về doanh nghiệp logistics có hạ tầng chiến lược: cảng nước sâu, ICD – depot, kho lạnh và mạng lưới vận chuyển đa phương thức. Những đơn vị xây dựng được hệ sinh thái khép kín — từ vận tải, kho bãi đến thủ tục hải quan — sẽ có khả năng giữ khách hàng lớn nhờ chi phí cạnh tranh bình quân và thời gian vận chuyển ổn định. Năng lực số hóa (tracking theo thời gian thực, tối ưu tuyến vận chuyển) ngày càng trở thành yếu tố phân định nhóm dẫn đầu.
Trong khi đó, bán lẻ nội địa bước vào chu kỳ phục hồi sau giai đoạn người tiêu dùng siết chi tiêu năm 2024–2025. Sức mua cải thiện dần từ quý II/2025 nhờ thu nhập khả dụng tăng, lãi suất giảm và tâm lý tiêu dùng ổn định hơn. BSC dự báo 2026 là năm phục hồi bền vững của bán lẻ, với động lực đến từ nhóm thiết yếu (FMCG, dược phẩm), điện máy – công nghệ và sự mở rộng mạnh trở lại của bán lẻ hiện đại.
Điện máy hưởng lợi rõ nét từ chu kỳ thay thế thiết bị sau hai năm trì hoãn, trong khi FMCG duy trì mức tăng ổn định. Bán lẻ hiện đại chuyển sang chiến lược mở rộng có chọn lọc, tập trung vào các đô thị loại II–III – nơi hành vi “mua gần nhà” tăng mạnh. Các chuỗi có khả năng kiểm soát shrinkage, tối ưu tồn kho và ứng dụng phân tích dữ liệu tiêu dùng sẽ vượt trội về hiệu quả. Ngược lại, mô hình mở rộng ồ ạt, biên chiết khấu mỏng hoặc phụ thuộc nhiều vào ưu đãi nhà cung cấp sẽ tiếp tục chịu áp lực vốn và biên lợi nhuận.
Bức tranh tổng thể năm 2026 cho thấy, mối liên kết chặt chẽ giữa ba nhóm ngành: Xuất khẩu hồi phục tạo nhu cầu vận chuyển; Logistics hưởng lợi từ dòng hàng và chi phí tối ưu; còn bán lẻ củng cố sức cầu nội địa để hỗ trợ sản xuất quay vòng. Tuy nhiên, mức độ phân hóa giữa doanh nghiệp sẽ rất lớn. Những đơn vị có nền tảng tài chính tốt, minh bạch nguồn gốc, chủ động công nghệ và chiến lược mở rộng thận trọng sẽ dẫn dắt chu kỳ mới; trong khi nhóm phụ thuộc chi phí thấp hoặc thị trường đơn lẻ sẽ tiếp tục bị thử thách trong giai đoạn 2026–2027.
11:05 23/11/2025
